大空头2:AI 泡沫?
作者：微信文章先上结论——当前的AI赛道远未达到泡沫化程度。
来梳理下事件：
近期，因在2008年金融危机前成功做空抵押贷款支持证券而声名鹊起的《大空头》原型Michael Burry在他基金最新的披露文件中显示，其持有较大规模的英伟达与Palantir看空仓位，
同时这位大空头在社交媒体上发文：
“有时我们看到泡沫”
“有时，我们对其采取行动”
“有时，唯一的胜举就是不去参与”
以上种种，都不禁让市场表现出对AI赛道和这两家公司的担忧。
来看几个关键点：
根据Micheal Burry基金公开的13F报告显示：
其最新持仓组合总规模约13.81亿美元，申报持仓条目8个，其中仓位占比最大的是两笔看跌期权，即：
PLTR（Palantir ）标的 500万股，对应申报价值约9.121亿美金；
NVDA（英伟达）标的 100万 股，对应申报价值约 1.866亿美金。
有趣的是，这两笔做空仓位申报价值看似很“巨大”，其实不然，根据美国SEC规定，13F 对期权的“价值”按标的名义市值申报，并非权利金成本，因此数值虽大，实际权利金成本却不大。
不考虑行权价、剩余期限、波动率这些因素，Michael Burry基金持有的实际看跌期权仓位可能仅在2200万美元~5000万美元之间。
除了担忧泡沫外，还有哪些因素让这位传奇空头出手呢？
一是当前AI的资本开支增速曲线过快，接近当年科技板块泡沫破裂时的增速
世界没有两个相同的鸡蛋，资本市场也不会简单重复，
从现实出发，美股七巨头们的动作：
Meta 把 2025 年 AI 基建指引抬到 700–720 亿美元，并暗示 2026 年更高，
微软报告其 2025 年资本开支中，AI 基础设施投入比去年大增。最新季度的资本开支约 349 亿美元，同比增长约 74%，
谷歌宣布将在美国最大的电网 PJM 区域投资约 250 亿美元，用于建设 AI 数据中心，并在两座水电厂投入约 30 亿美元用于确保清洁电力供应。公司还将 2025 年资本支出目标调至约 930 亿美元用于数据中心与AI投入。
所以尽管当前AI的资本开支增速曲线斜率接近 1999–2000年的科网峰值。
但巨头持续加码AI的背后却有更硬的逻辑：
单位算力成本仍在下降；
当单位算力成本在下降，扩产反而更划算。
这个判断来自一个事实：算力成本不是看绝对价格，而是看“单位性能价格”
例如英伟达 H200 比 H100 单卡贵 20%，但推理性能提升近 2 倍，
这意味着每 1 美元能买到的有效算力在提高。
也就是说——
巨头们虽然每年花得更多，但买到的算力却比以前多得多。
AI带来的新商业模式仍未闭环
例如最近UPS 裁 4.8 万人，Amazon裁1.4万人。
社交媒体认为替罪羊是AI，
却忽略这些企业在过去三年里的过度扩张，像《Economic Times》的文章指出：这些公司主要是扩张过快、层级过多、结构臃肿，而非立即因为AI取代而裁员。
裁员不是AI的泡沫或胜利，而是资本在适应新的AI时代模式。
单看这点，真正的AI革命，远未到来。
资本偶尔会发疯，却从不迷惘。
像当年的千禧年互联网时代，虽然筛走了九成故事，但剩下的一成却构成了当今地表最强的科技流与现金流公司。
二是AI公司估值畸形
这里暂且不谈英伟达，从市盈率来看，palantir估值高达500倍，而从比较乐观的市销率估值来看，其也接近了恐怖的150倍，当传统估值工具失效时，可能也需要Michael Burry这样的大佬来提醒市场，情绪与市梦率虽能把股价推到高位，具体能支撑多久是个问题。
从整个AI生态看，个股股价可能存在泡沫，却不影响AI发展的系统性趋势。
三是算力金融化
从服务器租赁到算力资产
——最初AI公司或大模型团队向云厂商租GPU服务器，支付使用费，
随着高端芯片紧缺、价格飞涨，一些机构发现GPU本身是可出租、可折旧、可转售的标准化硬件资产。
于是就有公司以GPU集群为标的，发行算力租赁合约，有机构把GPU算力份额打包成可交易凭证，有基金公司开始发行算力ETF或算力信托，让投资人间接持有AI数据中心的算力份额。
这在某种程度上确实有点类似当年的CDO产品。
不同之处
虽然同是抵押品化，以及有广泛的参与者和金融工程的介入，但GPU、数据中心设备是标准化、可转售的实体硬件，其二手市场、搬迁价值、全球流通率都远优于分散住宅贷款池那样的抵押品，况且次级债产品只是仅凭单一信用去支撑。
而现在的GPU抵押贷款租赁模式，无论从嵌套模式，信用解析，还是底层产品，都远优于当年的CDO-squared。
所以不能简单地将其理解为次贷复刻。
结论：
Micheal Burry的仓位代表了一种交易想法，从估值角度来说看起来还不错。
不过交易中，看法也是会随时变化的，包括Micheal Burry之前
做空特斯拉，
做空中国的大型电商，
要么表现平平，要么很快转换了观点。
唯一能肯定的是，AI 一定不会崩盘，但个股股价不一定，因为股价有部分是建立在人类的贪婪之上的。
况且现在AI发展水平远远没有达到人工智能教父Geoffrey Hinton所警告的那个级别，这位AI教父说：“you have no idea what's coming.”
我认为，对于what's coming next 人类可以大胆发挥想象力，但那个next绝不是现在。
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