周显：香港这次是“结构性赤字”，还是“周期性赤字”？

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作者：观察者网
【文/观察者网专栏作者 周显】

香港2025/2026年度的《财政预算案》在去年12月15日开始公众咨询，并将于2月26日发表，在这段日子，庞大的财政赤字成了最热门的话题。

根据香港财政司的评估，明年的财政赤字应在一千亿元以下，安永会计师事务所财预测是980亿元，普华永道则估计是942亿元，两者均远远高出去年2月时政府所预测的481亿元。要知道，香港特区政府从2019年起就出现了财政赤字，分别是1057.5亿元、2325亿元、1223亿元、1002亿元，如果今年也出现了千亿赤字，将是连续第5年。

这个财政赤字数字还不包括政府所发行的债券，现时总值已达到了1782亿元，皆因公共财政的总则，是以现金收支作为基准，因此，发行债券所得到的现金，也算是“收入”的一种。单单在2023年，政府已发行了1200亿元的债券，虽然一部分的债券收入是用来偿还利息，以及到期旧债的本金，但明显地，如果扣掉这笔债券收入，实际情况更加严峻。



回顾香港历史，在1998/1999年，以及2000至2004年的总共5年期间，香港也出现了财赤。香港政府此次的目标是在3年之内“灭赤”。惠誉评级亚太区主权评级董事徐晶则推算，最少要4至5年。

可不可以成功灭赤，又或者是如何灭赤？回答之前，需要先作定性：究竟这是“结构性赤字”，还是“周期性赤字”？

依照财经事务及库务局对这两个名词的定义：“结构性赤字”有别于“周期性赤字”，不受商业周期影响，究其成因，是政府收支失衡的根本问题。“结构性赤字”一旦出现，政府便需要运用财政储备，以应付开支。在这种情况下，财政储备结余下降，令投资收入结余随之减少，财政赤字问题便会愈加严重。

换言之，“结构性赤字”没有可持续性：它不会消失，只会恶化，因此必须人为地改变财政结构，方可解决问题。

香港政府判断这次的财政赤字是“周期性”：“我们有些收入减少，真的是周期性，例如利得税、土地相关的印花税、卖地收入，经济周期过后就会陆续回升。”

如果是这样，现时的财政赤字就如回归初期的财政赤字，待得经济回暖，问题自然解决，用不着大动手脚去大事削减现时的财政支出。

但社会上仍有不少人担心这是“结构性赤字”。香港大学经济及工商管理学院在1月9日发表《香港经济政策绿皮书2025》，该院金融学副教授刘洋表示，目前港府财政赤字之中有八成属“结构性赤字”。

早在2013年，时任财政司司长曾俊华宣布成立“长远财政计划工作小组”，由财经事务及库务局常任秘书长（库务）俞宗怡领导，其报告指出，由于人口老化，劳动人口在2018年达到顶峰，估计经济增长步伐会减慢，但却并没有新增税项，因此会出现“结构性财政赤字”。

根据工作小组推算，名义GDP的年增长是4.5%，实质GDP增长2.8%，但开支增加则是5.3%，因此，“结构性财政赤字”会在2021/2022年度出现，到了这时，将难免消耗财政储备，以弥补赤字。计算下来，估计将会在2028/2029年度，耗尽所有财政储备。

以上的预测出自上任财政司的班子，已证明了有一定的准确性。例如说，在小组成立后10年，政府支出的增幅高达75%，收入的增幅只有41%，也一如小组的所料，增幅最多的范畴正是福利、教育和医疗。

因此，人们也很难免担心它的其他部分，也“不幸言中”。

普华永道估计截至3月31日，财政储备将下降至6398亿港元，相当于10个月的政府开支，是港府有记录以来最低财政储备水平，过往最高水平为28个月。但别忘记，这数目是计算了1782亿元的债务，以及新发的债券/新增的债务。如果把这扣除，则储备将减少至五千亿元左右，只是大约半年的政府开支。

香港政府最大笔的资产是金融管理局控制的外汇基金。根据金管局在去年11月7日的公布，当时的外汇储备资产为4214亿美元。不过，这笔钱是用来捍卫港元兑美元联系汇率的稳定，动不得。

纵观全局，“结构性赤字”和“周期性赤字”并不互相矛盾，可以同时出现。

长远财政计划工作小组的报告大致没错，这十年来，政府支出的增长速度的确高于收入增长，然而，“结构性赤字”纵然存在，以香港政府的财政收支规模，也不过是百亿级数，不会一下子跳到千亿级别。

的确，香港政府在细项的收支向来稳定，纵然年有增加，也非大变。这其中最大的变量，是在卖地收入。

谁都知道，香港是一个“地产霸权”肆虐的社会，但同时，政府也是倚赖“地产霸权”，两者相辅相成，也是相得益彰。2000年前后的那次财政赤字，主因正是卖地收入减少，待楼价回复上升轨道，2005年开始，财政赤字没有了，并且累积出巨额盈余，丰富了财政储备。

卖地收入在2017年到达顶峰，高达1636亿元，占了当年政府收入的26.7%，同年的财政盈余是1300亿元。换言之，假使扣掉了这笔收入，政府反会亏损逾300亿元，由此可见卖地收入之举足轻重。

2020/2021年，卖地收入急降至880亿元，到了2023/2024年，卖地收入再一次急降到196亿元。卖地的缺口，正是香港财政急剧恶化的根源。



从这个角度看，等到地产市场回升，卖地收入增加，财政状况必然改善。说它是“周期性赤字”的确没错，但这并不能抺煞“结构性赤字”的同时存在。

在支出方面，除了福利、教育和医疗之外，这几年来，为了填补因土地不足而造成的楼价急升、人民居住环境恶劣的等等经济、民生问题，政府锐意发展交椅湾填海和北部都会区这两块大土地，构成了额外的两笔巨大支出。但由于发展土地所需时间以十年计，在可见将来，仍然是投资期，只有付出，并无回报，被认为是两大财政黑洞。

补充一句，2019年至2023年财政赤字的一大主因，先是在2019年遇上了黑暴横行，等到《港区国安法》一锤定音，平定了政治局势，把社会安定了，偏生遇上了3年疫情，港府断症财政赤字的主因是疫情，昐望瘟疫过后，经济和财政收入都可拨乱反正，因此也没有对财政赤字进行任何积极部署，谁知现实却大失所望，也已经延误了改善财政赤字的先机。

换个说法，香港人是同时遇上了天灾人祸，再加上“周期性赤字”和“结构性赤字”，是前所未有的三重夹杀，难怪民间忧心忡忡，不知如何应对。

无论如何，政府大幅削减支出以及想办法增加收入，是势在必行的。20年前的那一次“周期性赤字”，政府削减了一些经常性支出，如公务员的薪金，并且把地铁、公屋旗下的商场打包上市，以取得一些非经常性收入，终于渡过了危机，但也捱受了部分人民破产、经济信心受打击的痛苦。

现时政界和民间也有不少减赤的建议，最热门的是取消长者乘车的每程2元的优惠计划，又如立法会议员梁熙提出，禁止移居海外的人士回流医病，也有人反建议，说应禁止新移民使用医疗福利。

然而，长者乘车优惠在2023/2024年的开支是42.8亿元，再加上禁止移居海外的人士和新移民的使用本港医疗，虽然不是个小数目，但相比逾千亿元的赤字，只是小菜两碟。要想完全灭赤，势必大动干戈，那就必然影响公务员士气、消费市场，甚至是整个经济结构，以至于社会的稳定性。

至于地产市场和卖地收入，暂时尚未见到楼价回升的曙光，更何况，香港人和本地经济饱受“地产霸权”蹂躝数十年，弄得贫无立锥之地，竞争力也因为租金太高、成本太重，外资不敢进入（的其中一个原因），亦可反映于港人北上深圳消费，高档的则飞到币值大贬的日本。如果祈求楼价回升以补回财政赤字的大窟窿，莫非要“地产霸权”重来，如此，岂不是再次陷入了“后人亦复哀后人”的无间地狱？

总之，这一次，香港将会面临经济转型，兼政府财政收支转型，这是“双转型”。相比之下，回归后的那次财政赤字兼衰退只是“单转型”：只涉及经济转型，转型的方向是把经济重心移往中港融合，但是财政收支却没有多大的转变。

毫无疑问，这次的“双转型”将会比上次的“单转型”的改变更大，至于能否浴火重生，再一次蜕变成为更美丽的新香港，端赖政府的智慧和市民的努力，两者缺一不可。



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